Jaka przyszłość czeka polski rynek crowdfundingu udziałowego?

Z dniem 29 lipca br. rozpocznie się stosowanie polskiej ustawy o finansowaniu społecznościowym, stanowiącej implementację Rozporządzenia ECSP, które w kompleksowy sposób unormowuje dotychczas pozostający w regulacyjnej szarej strefie rynek tzw. crowdfundingu udziałowego. Nowe przepisy stawiają przed dostawcami usług finansowania społecznościowego szereg wymagań regulacyjnych (w tym przede wszystkim – wymóg uzyskania uprzedniego zezwolenia na prowadzenie działalności), otwierając jednak przed nimi szereg nowych możliwości.

Czym jest crowdfunding udziałowy?

Crowdfunding udziałowy jest formą finansowania społecznościowego, która zakłada pozyskiwanie kapitału przez właściciela projektu od wielu inwestorów w zamian za zbywalne papiery wartościowe (np. akcje, obligacje, certyfikaty inwestycyjne). Pomimo dotychczasowego braku jednolitych regulacji w Polsce, crowdfunding szybko stał się przedmiotem zainteresowania licznych inwestorów i przedsiębiorców, jako że stanowi szybki sposób pozyskiwania finansowania od inwestorów zewnętrznych. Do przeprowadzenia procesu emisji wykorzystywane są internetowe platformy crowdfundingowe, które zakładają współdziałanie inwestora, który jest właścicielem projektu i poszukuje finansowania, inwestorów zewnętrznych oraz dostawcy usług finansowania społecznościowego, który zajmuje się obsługą platformy crowdfundingowej.

W praktyce w ramach crowdfundingu udziałowego najczęściej mamy do czynienia z emisją akcji przez spółki akcyjne, przy czym są to zarówno rozwijające się podmioty (startupy), jak i podmioty o ugruntowanej pozycji, które chcą dotrzeć do szerszej grupy odbiorców.

Jeszcze do niedawna polski rynek finansowania społecznościowego nie był objęty żadnymi szczególnymi przepisami, a przedsiębiorcy pozyskiwali kapitał na podstawie przepisów dotyczących ofert publicznych akcji, korzystając z tzw. limitu bezprospektowego (1 mln € w ciągu kolejnych 12 miesięcy). W samym 2021 roku w ten sposób, w ramach 85 publicznych emisji, pozyskano łącznie kwotę 123,7 mln ZŁ, a wartość rynku crowdfundingowego na koniec tego roku wyniosła co najmniej 308 mln ZŁ[1].

Przykłady crowdfundingu udziałowego w Polsce (na podstawie danych publicznych)

Nowe ramy prawne dot. crowdfundingu

W listopadzie 2021 roku weszło w życie unijne Rozporządzenie ECSP, które określa jednolite (dla wszystkich państw członkowskich UE) wymogi dotyczące świadczenia usług związanych z finansowaniem społecznościowym wymogów stawianym dostawcom tych usług, udzielania im zezwoleń oraz nadzoru nad nimi.

• Konieczność uzyskania zezwolenia

Najważniejszą zmianą wprowadzaną przez Rozporządzenie ECSP jest wprowadzenie wymogu uzyskania zezwolenia na świadczenie usług związanych z crowdfundingiem udziałowym (przede wszystkim pośrednictwa w prowadzeniu emisji). Do tej pory prowadzenie tego typu działalności nie wymagało żadnych szczególnych zezwoleń czy koncesji. Zgodnie z Rozporządzeniem ECSP, dostawcą usług finansowania społecznościowego może być wyłącznie osoba prawna, mająca siedzibę na terytorium Unii Europejskiej, która uzyskała zezwolenie na prowadzenie takiej działalności przez właściwy organ nadzoru, w państwie, w którym ma swoją siedzibę (w Polsce tego typu zezwolenia będą wydawane przez Komisję Nadzoru Finansowego). Zezwolenie uprawniać będzie do prowadzenia działalności na obszarze całej Unii Europejskiej.

• Ochrona inwestorów

Przepisy Rozporządzenia ECSP istotny nacisk kładą na ochronę inwestorów angażujących swój kapitał w projekty finansowane za pośrednictwem crowdfundingu. Na szczególną uwagę w tym zakresie zasługuje rozróżnienie inwestorów na dwie kategorie: inwestorów doświadczonych oraz inwestorów niedoświadczonych. Klasyfikacja do odpowiedniej kategorii – a w konsekwencji i standard przyznanej ochrony – będą zależały od wyniku wstępnego testu wiedzy oraz symulacji zdolności ponoszenia strat.

Niezależnie od przyznanej kategorii, każdy inwestor otrzyma od dostawcy usług finansowania społecznościowego arkusz kluczowych informacji inwestycyjnych. Co ciekawe, autorzy Rozporządzenia ECSP istotną uwagę przywiązują do zwięzłości informacji przekazywanych potencjalnym inwestorom. Zgodnie z obowiązującymi już przepisami, arkusz kluczowych informacji inwestycyjnych w wersji papierowej musi składać się z maksymalnie sześciu stron A4, a w jego treści nie mogą znajdować się przypisy inne niż te zawierające odniesienia do mających zastosowanie przepisów prawa.

Prawodawca unijny w motywach do Rozporządzenia ECSP zwrócił również uwagę, że jedynym ze środków ochrony inwestorów jest możliwość swobodnego wyjścia z inwestycji – tym samym prawa udziałowe spółek będące przedmiotem oferty udostępnianej za pośrednictwem dostawców usług finansowania społecznościowego powinny wykazywać cechę zbywalności. Ponadto, każdemu inwestorowi niedoświadczonemu przysługiwać będzie czterodniowy "okres namysłu", podczas którego może on bez żadnych konsekwencji wycofać się z inwestycji.

• Komunikaty marketingowe

Rozporządzenie ECSP wprowadza ogólne zasady w zakresie przekazu marketingowego, tak aby prezentowane przez dostawców usług finansowania społecznościowego informacje były rzetelne, jasne, niewprowadzające w błąd oraz spójne z informacjami zawartymi w arkuszu kluczowych informacji inwestycyjnych.

Crowdfunding w polskim prawie

W zeszłym tygodniu Prezydent RP podpisał ustawę o finansowaniu społecznościowym dla przedsięwzięć gospodarczych i pomocy kredytobiorcom („Ustawa”), która jest pierwszym aktem prawnym w Polce formalnie regulującym kwestię crowdfundingu i działalności platform crowdfundingowych. Warto zaznaczyć, że podstawowym aktem prawnym obejmującym prawne aspekty crowdfundingu pozostaje Rozporządzenie ECSP, a przepisy Ustawy regulują szczegółowe kwestie ustrojowe (uprawnienia KNF) oraz proceduralne. Ustawa wejdzie w życie, z pewnymi wyjątkami, po 14-dniowym vacatio legis od dnia ogłoszenia w Dzienniku Ustaw.

Ustawa jedynie czysto teoretycznie umożliwia rozpoczęcie procedury ubiegania się o stosowne zezwolenie. Na ten moment nie weszły jeszcze w życie przepisy wykonawcze (przyjmowane na poziomie UE) zawierające formularze, wzory i procedury wymagane do złożenia wniosku o udzielenie zezwolenia.

Należy wskazać, że Ustawa wprowadza istotną zmianę w zakresie podmiotów uprawnionych do pozyskiwania kapitału w ramach finansowania społecznościowego. Zgodnie z Ustawą, brak jest możliwości oferowania nabycia udziałów lub objęcia nowych udziałów spółki z o.o. nieoznaczonemu adresatowi, w szczególności nie jest dopuszczalne kierowanie reklamy lub innej formy promocji do nieoznaczonych adresatów. Naruszenie ww. przepisów obarczone jest odpowiedzialnością karną. Co ciekawe, zmiany w powyższym zakresie wejdą w życie dopiero w listopadzie 2023 r., zatem do tego czasu działalność platform crowdfundingowych w stosunku do spółek z o.o. będzie dopuszczalna. Typu crowdfunding wiąże się z licznymi niedogodnościami z uwagi na wymóg zachowania formy pisemnej z podpisami notarialnie poświadczonymi przy zbyciu udziałów. Być może powyższe ograniczenie stanowić będzie pewnego rodzaju "szansę" dla prostej spółki akcyjnej – konstrukcji będącej rozwiązaniem pośrednim, cechującym się mniejszym stopniem formalizmu od spółki akcyjnej, jednocześnie z zachowaniem łatwości w rozporządzaniu akcjami (wymagane jest jedynie zawarcie umowy w formie dokumentowej).

Nadzór nad platformami finansowania społecznościowego

Nadzór nad wykonywaniem funkcji i obowiązków przewidzianych w Rozporządzeniu ECSP oraz Ustawie powierzono (w Polsce) Komisji Nadzoru Finansowego. KNF uzyskał uprawnienia do przeprowadzania kontroli, żądania udostępnienia dokumentacji czy udzielenia wyjaśnień dotyczących przestrzegania przepisów Rozporządzenia ECSP lub Ustawy.

W przypadku uzasadnionego podejrzenia naruszenia przepisów Rozporządzenia ECSP lub Ustawy, krajowi regulatorzy mogą zastosować środki nadzorcze. KNF wyposażony został nie tylko w środki prewencyjne (np. wstrzymanie biegu oferty finansowania), ale także środki będące reakcją na stwierdzone naruszenia (np. nakazanie odwołania członka zarządu odpowiedzialnego za naruszenie czy też kary pieniężne nakładane na dostawcę lub członków zarządu).

Jaka przyszłość czeka crowdfunding udziałowy w Polsce?

Obecnie dostawcy usług finansowania społecznościowego mogą funkcjonować na dotychczasowych zasadach (bez konieczności uzyskiwania zezwolenia) tylko do 10 listopada 2022 r. lub do momentu uzyskania zezwolenia, w zależności od tego, co nastąpi wcześniej. Niestety, do dziś na poziomie UE nie przyjęto rozporządzeń wykonawczych (RTS) dotyczących m.in. procedury i wzoru wniosku o udzielenie zezwolenia, pomimo, że ich projekty zostały opublikowane przez ESMA w listopadzie 2021 r.

Na koniec 2021 roku funkcjonowało w Polsce 16 platform crowdfundingowych, których skumulowana wartość przeprowadzonych za ich pośrednictwem emisji przekroczyła 274,35 mln zł[2]. Każda z nich, aby móc w dalszym ciągu prowadzić działalność w dotychczasowym zakresie, musi do 10 listopada 2022 r. uzyskać od KNF stosowne zezwolenie, na co pozostało im już niespełna cztery miesiące.

Jednakże, na poziomie UE trwają obecnie konsultacje dotyczące przedłużenia okresu do uzyskania zezwolenia do 10 listopada 2023 r. Jeśli rozważana zmiana wejdzie w życie, to podmioty z sektora crowdfundingowego uzyskają jeszcze rok na uzyskanie zezwolenia. Najgorszy scenariusz, tj. brak możliwości uzyskania zezwolenia przy jednoczesnym niewydłużeniu okresu przejściowego będzie skutkował "zamrożeniem" polskiego rynku platform crowdfundingowych z dniem 10 listopada 2022 r.

Kolejną, potencjalnie niebezpieczną dla rynku platform crowdfundingowych niewiadomą jest podejście polskiego regulatora (KNF) do rozpatrywania wniosków o udzielenie zezwolenia oraz do samego sprawowania nadzoru nad podmiotami działającymi na tym rynku. Nie jest żadną tajemnicą, że KNF-owi nierzadko przypisywana jest łatka surowego, wymagającego nadzorcy, który swoją postawą oraz rygorystyczną wykładnią stawia przedsiębiorcom wymagania surowsze, niż wynikałoby to z krajowych czy unijnych przepisów.

Pomimo wielu niewiadomych dotyczących stosowania przepisów regulujących zjawisko crowdfundingu udziałowego, obiecująco prezentuje się podniesienie limitu bezprospektowego dla emitentów do kwoty 5 mln € w przypadku korzystania z pośrednictwa platformy crowdfundingowej posiadającej zezwolenie na prowadzenie działalności (obecnie limit ten wynosi 1 mln € dla wszystkich podmiotów). Zmiana ta pozwoli za zebranie w ramach crowdfundingu kwoty do 5 mln € w ciągu kolejnych 12 miesięcy bez wymogu sporządzania ani zatwierdzania prospektu emisyjnego, co zazwyczaj było procesem kosztownym i długotrwałym. Jeżeli działającym dotychczas platformom crowdfundingowym uda się uzyskać stosowne zezwolenia do 10 listopada 2022 r, to już niebawem możemy spodziewać się kolejnych rekordów dotyczących wysokości poszczególnych emisji[3].

[1] Crowdfunding udziałowy 3.0. 2021, Związek Przedsiębiorstw Finansowych w Polsce, Gdańsk 2022, s.7.

[2] Crowdfunding udziałowy 3.0. 2021, Związek Przedsiębiorstw Finansowych w Polsce, Gdańsk 2022, s.21.

[3] Obecny rekord należy do Stars.Space i wynosi 4,55 mln zł.